碳權具大宗商品性質

碳權的每年遞減機製與比特幣相近

碳權在中國的剛需隨著愈多行業被納入減排製度而膨脹

核心觀點：

中港股市在2021年下半年回調，很多板塊估值因政策改變跌穿歷史低位，而中國在經濟及市場政策轉向上似乎尚未結束。投資者為了規避政策風險，資金湧向價值股「避難」，很多價值股在這次跌浪中表現堅挺。盡管市場上大部分以往的寵兒如科技及生物股跌至「價值窪地」，但相關板塊因沒有利好或放寬政策消息出臺，相信短時間內難以重拾昔日光輝。

現時投資者暫時轉投「價值型」的舊經濟股，一堆舊經濟股忽然再次在鎂光燈下，受市場註視。然而，世界是否真的開了倒車? 顯然不是。過去的歷史告訴我們，新經濟總是經歷投資者懷疑下成長，正正因投資者出現不同的預期落差，才會出現黃金投資機會。

現時，所有新經濟概念股估值均處於歷史中位數以下，有些股票更是本應政策受惠股，但卻被政策陰霾下錯殺。在現時低估值買這種被錯殺的股票，具非常吸引的值博率，碳中和板塊便是一例。

國家主席習近平早於2020年提出中國會致力實現「2030年前碳達峯、2060年前碳中和」。所謂「碳達峰」是指一個國家的二氧化碳排放量達到最大值，而「碳中和」即是一個國家的二氧化碳排放量能夠與其環保措施互相抵消；具體而言，國家可以透過植樹造林、轉用可再生能源，以減排節能彌補碳排放。

當中以補償機製達到碳中和的無形商品，碳匯，配以現時ESG的投資潮流，正悄悄在投資市場內牽起一波浪潮。當中投資碳匯的ETF，在一年內升幅高達108%，成為表現最好的「商品」。然而，港股暫時落後美股，相關股票未被市場關註，使碳匯相關股票成為一個不錯的「追落後」概念。

大宗期貨價格走勢

2021年，市場開始炒作大宗商品進入「超級周期」，許多大宗商品及資源類別股跑贏大市。從上圖所示，標普能源指數在2021年全年表現最好，升幅高達59%，跑贏其它大宗商品。由於全球開始出現通脹，分析預料大宗商品將會持續表現強勁。市場紛紛尋找下一個大宗商品的「風口位」，如最近的烏克蘭局勢使全球糧價飛漲，許多投資者正在下註糧食價格將會沖得更高。

另一方面，新工業所需的原材料，如製造太陽能板所需的多晶矽亦因為全球供應錬斷裂亦在最近連番提價，似乎不讑舊經濟，抑或是新經濟，均不能避免原材料成本上漲問題，進一步將通脹推高，亦為投資大宗商品相關資產的投資者帶來投資回報。

與此同時，投資者亦努力尋覓下一種具備「有限供應」這特點的新興商品。

碳排放權將成下一大宗商品

巴黎協議確立了2020年後國際社會合作應對氣候變化的基本框架，提出把全球氣溫較工業化前水平升高幅度控製在2攝氏度以內，並為把升溫控製在1.5攝氏度以內，並訂立在本世紀下半葉實現溫室氣體凈零排放的目標。2019年以來，約126個國家和地區提出碳中和的目標，占全球碳排放量的51%，並計劃在2050年實現碳中和。

至於中國，國家主席習近平在第七十五屆聯合國大會提出，中國將提高國家自主貢獻力度，采取更加有力的政策及措施，二氧化碳排放力爭於2030年前達到峯值，努力爭取2060年前實現碳中和。

碳中和（carbon neutrality ），是指國家、企業、產品、活動或個人在一定時間內直接或間接產生的二氧化碳或溫室氣體排放總量，透過使用低碳能源取代化石燃料、植樹造林、節能減排等形式，以抵消自身產生的二氧化碳或溫室氣體排放量，實現正負抵消，達到相對凈零排放。

要達成碳中和一般有兩種做法：

透過碳補償機製，使其產生的碳排放量在其它地方減少的碳排放量。例如：植樹造林、購買再生能源憑證。使用低碳或零碳排的技術，例如使用再生能源（如風能和太陽能），以避免因燃燒化石燃料而排放二氧化碳到大氣中；最終目標是僅使用低碳能源，而非化石燃料，使碳的釋放與吸收回地球的量達平衡不增加。

碳市場將排放權分配給企業，並允許市場參與者以低於自身減排成本的價錢購買排放權。經濟學家認為，碳市場是一項成本最低的政策，因為從理論上講，交易能夠令各排放方的邊際減排成本均等，以最低成本控製總排放量。

碳交易權衍生

為了2060年達至碳中和這個目標，引入市場機製會令碳排放權更有效分配，亦令企業產生誘因，轉向低碳能源及投資綠色資產，賺取具價值的碳權。

碳權是通過限製企業排放的二氧化碳量，創造競爭以鼓勵企業提高能源效率，采用清潔技術。成功減少碳排放的企業可以出售未使用的汙染配額；超過排放限製的企業可能就必須得購買更多配額或支付罰款。通過拍賣配額和逐步減少企業被允許排放的汙染量，政府可以推動企業競相采用碳減排技術。

低碳企業可以把富余部分的初始碳排配額在碳權交易市場賣給所需企業，賺取利潤，而超排企業可透過在市場購買額外的碳權以繼續生產，這稱之為補償機製。透過每年驟降的減排配額，令碳權價格長遠上行，使高碳排放企業成本上升，迫令它們最終轉用更高效、更環保的生產方式，最終達至凈零排放的最終目標。

數據源: 發改委、東吳證券研究所

另一方面，除了把富余的碳權賣出，企業亦可使用國家核證自願減排量（CCER）抵銷碳排放配額。根據2021年1月，生態環境部印發《碳排放權交易管理辦法》，允許可再生能源、林業碳匯、甲烷利用等碳減排量用於抵消工業企業碳排放配額的清繳，目前市場預計剩余CCER備案減排量3,000-5,000 萬噸左右。按照中國規定5%的抵消比例計算，CCER市場潛力首年度預計1-1.5億噸，隨著八大行業逐步納入和社會碳中和需求，預計CCER年度潛力未來可能超過 3億噸/年。碳減排項目（CCER，可抵消配額）的開發和碳資產管理已成為重要的逐利大熱點。

數據源: 公司年報

碳權事實上可為低碳企業帶來巨額收益，特斯拉(TSLA.US)便是一例。特斯拉在2020年的財報顯示，公司有15.8億美元收入，就是來自出售「碳權」，賺的錢甚至比賣車更多。在最近的五年，特斯拉出售「碳權」的收入已超過33億美元。特斯拉在2020年方才首度轉虧為盈，在電動車業務仍虧損時時期，收入來源之一，靠的正是創辦人馬斯克搶先布局碳權：該公司2020年盈余才6億多美元，碳權交易獲利就有15億美元。此外，除電動車外，新能源企業，如光伏、風電、氫能等企業都可以獲得「碳權」。

碳中和概念股

一般理解，新能源企業被市場視為碳中和概念股，然而，不是每一個新能源項目均會獲得「碳權」。事實上，若純粹投資碳權這賽道，縱觀港股，似乎只有中國碳中和(01372.HK)積極布局碳權相關產業。雖然現時仍然比較早期，但已引起我們的註意。

中國碳中和發展集團有限公司（簡稱中國碳中和）(01372.HK)，前身是經營產銷汽車發動機業務的比速科技，它在2021年1月27日，把汽車發動機業務剝離上市公司，其後於2021年7月26日，配售已發行股本約16.15%及發行配售股份擴大的已發行股本的約13.91%，籌集凈額約2.28億港元。在配售公告中，公司提到款項會用用於投資基礎產業（碳捕獲及森林碳匯）及碳資產，以及用於發展行業團隊及碳資產開發及相關研發。這無疑是宣告公司正式轉型至碳中和賽道。雖然公司內仍有土木工程業務，但相信在碳中和業務成型後也會被剝離。

其碳中和業務，主要分為兩大部分，負碳排放及碳資產管理。負碳排放是透過自然和技術兩個層面 : 自然排放是透過向客戶提供投資植樹造林投資及森林碳匯合作開發等方式，為客戶提供一系列的專業服務，賺取及交易碳權 ; 至於技術層面，則集中在負碳技術開發與應用，包括「碳捕集、利用與封存」技術。這技術是把二氧化碳收集起來進行利用或者進行封存（如地下、海底等），或從空氣中捕集二氧化碳並轉化為產品封存起來，收集到的二氧化碳可以轉化為合成燃料、註入水泥中或巖石中，或用作化學和塑料生產的原料等，藉此達至碳中和的目標。

負碳排放業務能為自身及客戶產生具價值的碳權。然而，很多客戶在賺取碳權後，缺乏專業知識管理。因此，中國碳中和 (01372.HK) 亦有提供碳資產管理，協助客戶管理相關碳資產，包括但不限於碳交易、碳期權期貨、碳指數、碳質押回購、碳托管等。

在碳中和業務上，核心均離不開碳匯。因此，我們有必要理解什麽是碳匯。根據中國國家發展和改革委員會定義，碳匯是指通過植樹造林、森林管理、植被恢復等措施，利用植物光合作用吸收大氣中的二氧化碳，並將其固定在植被和土壤中，以減少空氣中二氧化碳的濃度。增加碳匯是應對氣候變化的 一項重要措施。通過認證機製確認的碳匯（證明碳匯的額外性）將可以進行交易，購買碳匯的機構和個人可以用來抵消自身的碳排放。碳匯發展的瓶頸是土地資源及種植和養護成本，這些因素限製了可增加碳匯的規模。換言之，碳匯會隨著時間推移，供應愈趨減少，但需求側短時間因各種生產技術及科技限製未能大幅減少。故此，基於稀有性原則，我們相信，碳匯會變得有價有市，而碳匯價格上升將會利好中國碳中和(01372.HK)短期盈利表現。

業務動向

最近，中國碳中和(01372.HK)動作頻頻。在最近的2021年中期報告透露，與多間行業領先國企民企，簽訂多項戰略合作協議，如粵豐環保電力(1381.HK)、中國節能環保（香港）、北京金茂綠建科技有限公司，以發展碳中和業務，在碳咨詢規劃及碳信用資產管理、碳捕集、利用與封存等方面為戰略夥伴提供一體化專業解決方案和落地執行服務，與該等戰略夥伴合作研究滿足全球碳市場認可的碳資產開發及資產管理模式，拓展跨境跨市場的碳資產交易機製。

上述的合作夥伴，主業均是在經營綠色項目，而這些項目均可賺取碳權，但礙於這些企業缺乏相關領域的專業知識，需要中國碳中和(01372.HK)提供相關咨詢服務，以認證相關項目能獲取碳權。2021年2月1日所頒發的《全國碳排放權交易管理辦法試行》中，首階段指出電力行業率先被納入，共有2225 家發電企業分到碳排放配額。這反映碳權咨詢服務需求殷切，我們相信中國碳中和在後時間會與更多企業簽署合作協議。

我們曾於上文指出，企業要獲取碳權，相關綠色項目必須得到認證，方可做實。因此，認證服務是碳中和產業不可或缺的一環，而中國碳中和(01372.HK)亦在相關方面積極布局。

如上圖所示，在碳市場中，分為強製碳及自願碳兩大市場。強製碳市場是指《京都議定書》定下的履約機製，以清潔發展機製和（適用於無減排承諾的發展中國家）和聯合履行機製（有減排承諾的發達國家）兩大機製下進行。而自願碳市場則是以世界自然基金會（WWF）和其他國際非政府組織所定下的黃金標準 (GS)，用作碳排放及造林/再造林領域的補償標準。而核證碳標準（VCS）則是世界上最大的自願性核證減排標準。此標準在林業碳匯領域下包含的項目類型最為廣泛，主要涉及造林，再造林和再種植（ARR）、改進森林管理 （IFM）和減少毀林和森林退化的排放項目（REDD）領域。

跨國企業在自願碳市場購買信用額的情況:

很多企業，出於會責任、公共關系、投資獲利、管製預期等動機，它們更樂意向外部購買碳權以抵消其不可避免的排放量，如上表所示，微軟，雅詩蘭黛，穆迪均有從自願性碳池購買碳權，以抵消自身的碳排放，達致履行氣候承諾，可見碳權是在國際間有交易。

當中，哪類綠色項目能賺取自願性碳權，是以國際認可的黃金標準（GS）和核證減排標準（VCS） 作衡量準則，而認證相關項目必然是碳中和業務重要的一環。中國碳中和(01372.HK)亦在這方面積極布局。於2021年4月，它宣布成功開設GS和VERRA賬戶，並可代表其他企業和個人開發碳減排項目和管理碳信用。它更於報告期內，成功把手上綠色項目取得GS和核證碳標準（VCS）並完成簽發，成功賺取碳權。此外，中國碳中和(01372.HK)亦成功開發或購得12年期的核證減排量期貨，豐富手上的碳資產。

它於2021年8月19日，更正式推出「氣候產品」相關開發、推廣和銷售的一站式綜合平臺-「氣候商店」（包含之前推出的「零碳公民」服務平臺）（http://climatestore.cn/）。該綜合平臺是集碳核證、碳咨詢、碳信用開發和銷售、碳信用購買和使用一體的綜合在線與線下結合的平臺。協助企業和個人通過開發自身所擁有的碳信用或者通過便捷渠道獲得碳信用，積極參與自願減排，實現企業和個人層面的碳中和。企業或個人藉助平臺提供的知識與資源，通過在線或線下方式製定對於自身最優的碳中和方案，或者通過「氣候商店」開設自己的在線店鋪銷售碳信用和影響氣候（「二氧化碳排放」）的相關「氣候產品」。

有了零銷平臺，中國碳中和 (01372.HK)將繼續通過不同管道購入碳信用或者在不同的場景開發碳信用資產，並以ToB及ToC並行的業務模式促進碳信用需求，積極交易和使用碳信用資產，並預期在2021年下半年開始實現持續的收入。

從最近的中期業績，可以看見，碳中和業務已經開始貢獻至公司盈利。在2021年度上旬，中國碳中和(01372.HK)成功將手上的項目取得國際認證，賺取碳權，其存貨之公允價值收益乃根據現貨碳信用資產價值於2021年6月底前期間增加127,828,000港元。其中，其手上的12年期的核證減排量期貨，基於會計學上的審慎原則，並未入賬，相信隨著期貨合約逐步履約，將產生積極正面財務回報。若以碳資產價值合理值估算，中國碳中和(01372.HK)賬面價值是被低估的。

碳匯是下一數碼黃金?

整個碳中和業務，核心在於碳權，碳中和往後的市場規模，亦將會取決於碳權的市場價值。至於市場價值，往往需要經時間一定考驗才能反映出來。但在此之前，對碳市場的憧憬可能先為碳權帶來一波的報價，配合國策「十四五規劃」對碳中和願景的推動，中國的碳匯價格短中期有望迎來一波利好。

事實上，碳權的價格在國際市場上節節上升。由於碳匯市場現時仍處於發展階段，碳匯現貨價格不是完全透明，故此，我們用市場上最大的碳匯期貨ETF KRBN.US來推估碳匯未來價格升勢。它追蹤的是IHS MarkitGlobal Carbon Index這個指數；這個指數是以歐盟排放交易機製、美國加州排放交易機製、以及美國區域溫室氣體倡議（RGGI）這三個強製性市場碳權配額的「期貨」交易量和成交價作為編製依據。從2021年的2 月1日上市而來，至2022年1月31日為止，碳權ETF (KRBN.US)已經上升了108%，由於這ＥＴＦ是以碳匯期貨為基準，反映市場正預期碳匯將會繼續走高。

我們認為，碳匯既具大宗商品特性，亦同時具虛擬資產的本質，令碳匯這虛擬商品，有龐大的發展空間。從定義而言，每種大宗商品必然具備商品屬性，可進入流通領域，但非零售環節，一般用於工農業生產與消費使用的大批量買賣的物質商品；虛擬資產則是指僅得用於購買特定空間中的商品及服務，流通性受到一定限製。碳匯的設計，亦可被視為用於生產環節，由於各行各業的生產環節皆有減碳需求，其需求理應一般大宗商品為大。至於虛擬資產，能成為新興的儲存財富資產，在於其稀有性，以及每年遞減的新增供應量。碳匯的設計亦具類似的機製，其設計原意是希望企業達至凈零排放，若供應過多，便無法增加企業碳排放成本。

盡管大宗商品最近表現回勇，但虛擬資產的吸引力，仍遠較前者高。然而，虛擬貨幣的發展，終歸會挑戰各國貨幣的主權地位，各國政府對虛擬貨幣普遍具敵視態度，從最近各國大力打擊虛幣的行動可推測出往後的行動只會有增無減，這必然會影響虛擬貨幣日後的市場價值。反觀之，碳權是各發達國家正在大力推廣的「合法無形商品」及肯定，其最終願景更是為了達至世界負排放這宏大理想。這會更易被世人所接受，使其市場價值會更容易受到肯定，令碳匯市場可以走得更闊更遠。

根據中國碳論壇發布《2020年中國碳價調查》，針對全國碳市場啟動之初的平均碳價預期是 : 2021年人民幣49元/噸，2025年將上漲至71元/噸，並在未來10年漲到93元/噸。至於根據美國環境保謢署估算，碳排放的社會成本為每噸41美元。世界銀行在《State and Trends of Carbon Pricing》中提出，為實現《巴黎協議》目標，全球各國到2030年碳價至少要達到每噸50至100美元。而根據IMF經濟學家Ian Parrty的測算，考慮2030年的減排承諾及市場碳價的彈性系數，中國若需實現《巴黎協議》減排承諾，需要的碳價為47美元/噸，碳匯需要的升幅高達６倍，遠高於中國預期碳交易市場價。

中國碳交易市場

碳匯現貨，僅僅是碳中和落實的始端，而完善碳金融架構建設，將會是碳市場「做大」的重要一步。

中國的碳交易市場，首階段將會覆蓋約2,225間發電企業，通過特定方程式的計算，每間企業都會獲得一定的碳排放配額。公司若碳排放量高於配額，則需要在碳交易市場中買入更多的排放權，一定程度上提高公司的成本，令其主動轉型或減產。中石化 (00386.HK)、華潤電力 (00836.HK) 等企業最近已經完成首批碳排放權的交易。

據生態環境部測算，納入首批全國碳市場覆蓋的企業碳排放量超過40億噸二氧化碳，盡管現階段只有電力一個行業參與交易，但這已經意味著中國碳市場巳成為全球覆蓋溫室氣體排放量規模最大的市場。隨著全國碳排放交易體系運行常態化，該範圍將逐步擴大，最終覆蓋發電、石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙和國內民用航空等八個行業。

業內人仕指出，到"十四五"末，中國有望建成一個交易額超千億元的全球最大碳交易市場。從更長遠角度看，中國碳資產交易市場（包括期貨、期權及其他衍生品類別）規模將達2—3萬億元。

據報導，碳中和這項國策，單單在基礎設施方面，中國投資規模將超過百萬億人民幣，這絕對是建國以來最大規模的基礎設施投資。這資產規模亦會使碳權躍升為新興的金融資產，而碳金融衍生產品，如碳遠期，碳期貨、碳期權和碳互換，亦會因金融需求擴大而相繼衍生。

從中國碳中和(01372.HK)的人事布局來看，管理層大部分來金融領域，從事股權投資、資產管理、企業融資等範疇，為日後開發碳金融業務定下紮實的基礎，而碳金融產品開發，更將會是中國碳中和(01372.HK)營收的爆發點。

風險

負碳排放技術仍處於早期，仍未達可商業化階段

碳市場發展情況不及預期

國內經濟下行，引致排放減少

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轉發自：馬山資本